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　　主持人：各位嘉宾、各位媒体朋友以及现场的听众朋友们，大家下午好！欢迎大家参加由搜狐理财频道、基金频道和《证券时报》联合主办的搜狐2009基金秋季投资策略研讨会。搜狐基金频道的季度投资策略研讨会已经先后成功在北京、上海等地举办了三季，得到了大家的肯定和认可，本次秋季研讨会我们又和《证券时报》通力协作，将三季度以及今年以及以来表现优秀的基金经理和基金研究专家齐聚在这里，就大家关注的话题进行讨论，期望本次研讨会能同以往一样，碰撞出更多智慧火花。搜狐基金研讨会自2009年底策划开始，到现在进行了三场，主要目的是在于我们搜狐基金频道非常希望能够提供一个优秀基金经理展示平台，同时也为基民提供优秀基金经理选择。作为基金行业发展到现在已经有11年了，很多基金经理其实业绩做得非常好，但是可能只是通过媒体和自己的口碑的传送或者说通过银行的销售人员，造成很多基民买到不适合自己的基金产品。我们想通过真正推荐优秀基金经理给搜狐的基民，使他们在基金理财当中能够理得更好。

　　徐炜哲：我觉得我们大家眼光不要光看三季度，光看一个季度的话其实太短了，应该眼光放长一点，从今年以来，三季度是一个上升趋势中乐观震荡调整，其实宏观经济还是向好的情况，流动性又出现明显的收紧，我觉得还是要看清楚趋势，什么时候调整。就我自己来看，今年以来，象我管理的两支基金，基本都在仓位上限左右，配置的股票也是业绩弹性比较大的周期性股票。在三季度，也没有做特别的防御，我觉得还是以股票结构或者个股来战胜市场，没有特别大幅的降低仓位。所以我觉得再看四季度或者明年，象未来这个市场可能还是比较好的市场，但是它的涨幅或者斜率没有上半年那么大，可能更多依靠实体经济恢复、业绩上涨推动，应该属于一个慢牛这样一个市场。

　　邹曦：三季度操作我在半年报里做了一个总结，整个市场从1-7月份以前都是一个预期推动型的行情，我把行情总结为今年以来整个行情应该是06、07、08年三年行情一个快进版，上半年1-7月份靠预期推动，8月份因为是通胀预期推动行情，8月份出现下跌。从9月份开始转入到盈利复苏，以真实业绩推动的行情。基于这个认识，这个想法我们在7月份已经形成了，所以在7月下旬做了一些结构性调整，当时对仓位，因为共同基金对仓位在上涨过程中考虑的不是特别多，而且这个调整，我觉得整个宏观经济向好，应该是一个技术调整，仓位没有太动，就是一个技术调整。把上半年有色、金融这些都减持，主要配中下游的有盈利超预期的板块。基本上规避了一个比较大的结构性风险，但是系统性风险没有太多规避。展望四季度，盈利推动这个主线依然没有变化，我在三季报也提到，下半年包括一直到行情的结束应该都是以盈利复苏为主线，但是这个过程中会间或性有通胀预期的影响，虽然通胀没有很好的供求关系的支撑，但是毕竟有流动性预期在里面，所以还会有通胀预期在里面。接下来会看到有预期，无通胀的格局，所以通胀预期还会成为市场一个辅线引导市场上行，但是盈利复苏是市场一个主线。现在顶多是一个温和上涨的局面，我们要时刻关注流动性拐点在什么时候出现，这样会导致市场方向可能出现逆转。但是在这之前把握住盈利超预期的板块和个股会有绝对好的收益。

　　王鹏辉：我的看法可能比他们谨慎一点，按照经济学者算法来算，GDP增速在二三季度达到高点，之后环比有一些下降趋势，看起来还是比较明显。股市在7、8月份达到反弹高点。从这轮市场推动力来看有两点，一个是前期自然修正，07、08年全球经济崩溃下跌，到中国08年经济崩溃，反映到今年上半年补库存、前期压力释放，然后还有政策推动，所以这两者是主要的推动力。现在往后面看，政策的蜜月期应该已经过了，到后面应该不会有更好的政策，相反而言，一些负面的消息，收紧的风声越来越紧，补库存基本完成，推动力会减弱。但是有一个现实，货币政策还在发挥作用，到明年一季度，还比较好，还有一些激情做这些东西。看更长一点，我觉得这轮经济复苏是不是可以到自我正循环，必须得到政策退出的检验，政策不退出去，在这个过程中，包括完全退出后几个季度，看看这个经济到底怎么样，那个时候才能放手完全做多，现在看起来更多是两种情绪主导市场，一种人认为经济复苏对信心的复苏，一种就觉得政策退出向下压制。经济本身也会呈现一个震荡，在这个抵补会是振荡，股市也会震荡，但是不会悲观到08年那种情况。做基金结构性还是比较多，尤其是02-04年那一段，还是有一批股票能够出来，并且大幅超越市场。放在一个季度不好说，我觉得放在两年、三年，中长期来看或者中期来看，我觉得消费类的，这里面有一批股票会有相当好的表现，还有中西部地区的，城镇化加速，在东南沿海产业转移，包括各种政策补贴推动下，中西部地区会超预期发展。

　　何云峰：三季度从操作层面来看，我管理基金仓位变动不是特别大，上下变动幅度都很小。我分析市场三季度调整并不是基本面大逆转，我觉得三季度调整是对前期上半年对经济复苏过高的修正。因为经过了前半年大幅上涨，到了三季度开始大家纷纷要兑现业绩，兑现业绩的时候开始总会有很高的预期，加上政策变化，国家政策变动会根据宏观、微观变化去调整，这是很正常的现象。他会从政策调整预期双重作用影响走势。三季度整个市场的下挫也仅仅是上升过程中一个波澜。未来整个中国经济，从这个方面来看，不会有大起大落方式，未来整个中国经济会走向平稳增长这样的方式。在这种方式前提下，我觉得可能投资采用的方式会有一些变化，从06年开始已经很明显，板块轮动做行业周期切换是很主流的方式，但是在未来一段时间里面，自下而上选股会比较重要，因为在一个经济相对比较平稳的状况下，你很难找超预期或者很低预期的变动。只有一些有竞争力的企业能够在这个环境中脱颖而出，能够扩大市场占有率、提升竞争优势，包括符合国家经济转型政策。在三季度我采用方式也是调整组合里面很多涨幅大的，配置到成长类股票。很多成长类股票在三季度表现非常好，整个市场下跌，但是很多股票上涨10%、20%以上，这些股票是能带来长期回报的公司。现在要看长远一点，大家都过多关注宏观、短期波动，但是放一个长远来看其实目前中国企业估值水平在历史上也是偏低，没有必要关注短期波动，如果有一个长期投资心态，我相信你能有一个很好的收益。

　　周建春：对于宏观经济政策，从方向性来看，从去年一直到现在是一个放松过程，现在往后面看是一个收缩的过程。政府也会观察现在的经济形势是不是达到了预期的效果，所以我觉得它收缩的时间和节奏应该还是比较谨慎的。所以从政策方面来看，主要还是看年底经济工作会议的取向。从其他方面了解到，这次会议也有可能往后面再推迟一点，可能政府需要更多时间来观察这个经济是不是很平稳和稳定了，才会考虑到后面的一些政策。对于通胀的话，我自己觉得通胀肯定会比上半年由那种负增长变成正的，我觉得通胀幅度并不会特别大，中国经济从前面十年快速增长转向后面平稳增长的过程，所以我觉得通胀的幅度并不会特别的大。我没有刻意做一些估值，从我后面布局来看，确定稳定增长，包括消费，大的行业可能是未来或者中长期一个投资的主线年主要还是靠固定资产投资拉动的，所以增长会特别快，其实工业化程度已经达到了一定的水平了，我觉得后面更多从内需角度去选择一些股票，因为从这个角度，它对企业的成长的速度和成长的时间会看得更远。它的估值水平可能会更高，所以我觉得后面主要还是偏向消费类资产的投资。

　　邹曦：对政策预期来讲，政府采取了的相机抉择的方式，如果经济好了，他就把政策力度松一点。如果经济不好，就托一下。最后结果都是经济会保持一个相对良性增长。这么大金融危机，政府都可以通过强力财政、货币政策刺激，把经济挽救回来。经济回到一个正常轨道后，刺激经济力度也是能够可以期待的，所以是一个相机抉择，不管怎么样，最后结果就是经济还是在一个良性轨道运行，对我们投资环境就不用特别担心，政策放松的时候，必然意味着各方面条件还比较理想，那个时候也没有必要。所以我觉得对政策的关心可以不用那么关心，因为最后结果可能都是一致的。但是我比较关心流动性什么时候发生拐点，当流动性发生拐点，即便宏观经济还处于良性轨道上，可能对市场压力也比较大。现在初步感觉流动性拐点可能在明年1、2月份出现的概率会比较高。至于能到什么程度，可能要进一观察，现在还很难确定。对于通货膨胀，有预期无通胀，这次通货膨胀对中国肯定没有什么问题，中国自身力量对通货膨胀没有什么根本性影响，主要还是输入性因素导致。从全球角度，通货膨胀不存在供求关系的基础，全球经济增长还远远在潜在增长率之下，不会出现大宗商品资源供不应求情况。现在大家比较担心因为全球央行过度释放流动性导致货币推动的通货膨胀，这个仔细一想也是不存在的，为什么呢？货币供应由基础货币、货币乘数决定，现在央行释放更多的是基础货币，或货币乘数因为经济处于比较缓慢水平，基础货币资源供应很多，但是最终货币供应量很低。随着经济恢复，货币乘数会提高。但是全球经济不可能出现一个V型反转，导致全球央行来不及回收基础货币，就货币乘数一下提高上去，导致通货膨胀出现。假定是一个温和复苏的话，货币乘数将会是一个缓慢提高的过程。全球央行完全可以很从容，不会导致流动性泛滥情况。随着美国经济复苏，回收流动性过程已经开始，这跟我们央行一样也是一个相机抉择的过程。推动通货膨胀流动性基础也是不存在的，所以通货膨胀最终是有预期，无通胀的格局。在中国以制造业为主的大国，需要大量进口原材料的大国，是一个很好的外部环境。所以我觉得对于中国中下游制造业需求在国内，成本在国外的这种制造业会有很好的空间。

　　何云峰：谈到四季度重点配的行业，我最近一直也在考虑这个问题。但是想来想去，能够真正让你放心大胆会有非常大回报的行业不太多。受市场相对来说，热情可能能启发起来，可能是低碳方面的板块会受市场。因为从四月到现在，新能源板块基本没有什么涨，经过这段时间消化，前期涨幅也被很长时间消化掉了。另外，可能到四季度末也是一个相关政策高发期。可能会刺激相应板块会比较好的表现，但我觉得这个可能都是一些或有的东西，到四季度确实不能再从行业去选择，就是投资上不要去太关注行业，整个大行业可能是波动，在市场预期变好的时候突然涨一波，大家预期消退的时候又沉下来。在这个前提下你去持有一个大行业或者做一个比较长期投资的话，这样收益率相对会比较一般。往往一些好的个股，会有持续超预期表现，所以我觉得四季度确实象我前面谈的那样，还是自下而上选股是更重要方面，我觉得新能源、低碳板块会获得市场机会。

　　邹曦：我自己的体会，从行业选择角度应该还会有一些可为之机。中国目前处于国际环境过去20、30年面临一个最大的变局，包括美国面临金融危机后，全球环境的变化。对于中国制造业大国，面临一个良好发展时机，低成本环境和全球一些发达国家所谓先进制造业的竞争力的减弱，下一阶段对中国经济来讲，有几条线可以值得关注。第一，中国消费。中国今后五年消费需求会集中在哪方面体现。不是过去5年讲的白酒、服装类的东西，那个是已经过去的或者消费达到中位水平了。中国下一阶段一个是汽车、一个是家电，一方面沿海地区消费饱满，面临升级换代。另一方面，内陆地区正在消费普及阶段的两个行业，就是汽车和家电。第三点，这两个板块也是我们政府所鼓励的，明年宏观政策方向很有可能从刺激投资转向刺激消费。肯定不会刺激多喝酒、多穿点好衣服，肯定是产业比较长的，跟制造业相关的汽车和家电这两个板块，这两个板块在中国消费的故事可以讲。

　　第二，中国制造。全球面临金融危机环境里面，那些发达国家他们的制造业不同程度受到打击，尤其是金融条件、融资条件也不具备，研发投入也不可能象过去那样重组，而中国目前研发投入已经绝对量达到了全世界第二水平，在先进制造业有很大的赶超的可能性。目前能看到的就是机械和信息设备这两个行业，这两个行业在今后五年，中国会出现一些世界级的公司。而且现在已经出现了一些世界级的公司，具体公司就不讲了，比如电器设备行业，工程机械行业里面，都已经出现世界级公司。在这轮金融危机过程中，中国金融实力没有受到任何的损害，所以对这些企业走出去，然后他们竞争实力增强、市场份额扩大都会有很大的刺激作用、促进作用。目前这一点已经看到了，从行业选择角度来讲，两条主线，一个中国消费，另外一个中国制造，我们都可以发现比较明晰的标的，而这些行业相关公司，他们业绩在今后两到三年会不断超预期。三季报已经有所端倪，刚才讲的四个行业，基本上所有的个股都是大幅超过市场预期，这个趋势应该在今后两到三年会持续，业绩能够持续，主题就能够比较鲜明的提升出来，他们这些板块的估值也可以提高到比以前高的水平，所以这些板块相对投资机会会更加明确一点。

　　邹曦：仓位的选择在两个背景下有用，一头一尾。股市有它的周期，周期启动的时候，你最好考虑把仓位加满一直走到周期末。第二，股市周期往下的时候，你把仓位控制在合理位置一直这样走就可以了。巴菲特讲过，他只知道股票什么时候非常贵、什么时候非常便宜，中间的波动他也不知道。我也很难做到这一点，如果一般要仓位选择的话，也就一头一尾。而且我觉得这种仓位的选择，当趋势很明朗的时候，你确实不能跟趋势做对，但是这种选择最好在右边做比较合适一点，就是当趋势已经表现的比较明显的的时候，因为在左边做，承担的压力和风险都是很难确定的，所以我觉得在右边做比较明显一点。目前右边好像还没有出现，因为宏观经济还在向好，而且经过8月份调整后，市场预期也比较低了，所以目前阶段来看，还没有出现明显拐点的出现，但是我比较密切关注流动性的影响，因为在市场顶部和底部，流动性起的作用比较大。而在中间，估值和业绩影响比较大。因为现在还没有到流动性的影响，所以从估值和盈利性增长来选择一些结构性机会，目前结构性机会需要更多的把握。

　　周建春：我觉得选择行业和选择公司无非是从估值和成长性角度来选择，四挤兑超额收益的，要么是低估值行业要么是成长性很好的行业去找。象金融、银行是低估的，这个是不是有超额收益，还需要观察。中国银行股上市后，没有哪一个阶段象现在这样便宜。第二，从成长性角度来选，我会选择跟消费相关的行业，这是稳定增长的行业。我会在这两个行业考虑。从选择公司角度来说，可能未来很长一段时间，公司之间差异会很大。象房地产这个行业，有的公司每年就是10%、20%增长，但是有的公司还有30%、50%增长，对我们选择就很重要了。我觉得首先在低估值、成长性好的行业选。行业类个股选择也是按照这个角度。大家选择公司标准都是差不多，前面几位都说了，这里就不多说了。

　　何云峰：我觉得从市场结构来看，应该可以更多丰富我们投资品种。因为确实创业板公司是高风险、高收益。无他是很多处于朝阳的产业，同时他又是很突出的公司。还有一个原因，它未来成长空间非常大。为什么说高收益是这样一个原因。如果他能成长成一个非常大的公司，基本上给你带来超额回报是非常惊人的。另外他也是存在很大风险，因为确实每年倒闭的这样一些创业板公司，从国外经历来看，远远高于成长起来的公司。所以谈到创业板，我觉得选股真的非常非常重要，你能够及时跟踪把握行情动态，能够把握住上市公司发展脉搏，就能够很好的分享收益，否则的话，你就很可能承担非常大的损失，我觉得创业板上市应该可以给大家提供一个很好的选择的机会。你可能能够选择到一个很好的成长性公司，你可能因而获得超额回报。在这种情况下，做基础研究方面可能需要更大加强。因为从普通公司来看，做研究存在一些差异，把握准确性不够的情况下，可能还不会有非常毁灭性结果出现，但是创业板一旦投资失败，真的会带来比较大的损失。所以在投资上要更谨慎一点，但是谨慎上更能够把握机会，获得超额回报会很高。在这种情况下，作为基金来说，他一定会试图把握好的投资机会。短期来看会很贵，他现在不会买，但是他会持续跟踪，一旦估值比较合理、未来比较好的话，基金会持有这些公司，我相信这些公司也可以获得比较好的超额回报。目前发行估值水平就很高，上市又涨了很多，整体肯定是高估的，这个判断是没有问题的。但是大家更要去看动态，但是从静态来看，发行角度，它的市盈率也是偏高的。但是里面一些公司增长是很惊人的。